试论“沪港通”机制下内地与香港的证券市场法律适用问题

摘要 :香港作为亚太金融中心,其证券市场自由交易始于上世纪六十年代,已经具备了相对成熟的金融机制和监督监管机制,现在在全球金融系统中有不可替代的地位。沪港通项目的蓬勃发展也提升了内地证券市场的国际化水平,内地和香港金融市场表现出互补、共进的

  摘要:香港作为亚太金融中心,其证券市场自由交易始于上世纪六十年代,已经具备了相对成熟的金融机制和监督监管机制,现在在全球金融系统中有不可替代的地位。“沪港通”项目的蓬勃发展也提升了内地证券市场的国际化水平,内地和香港金融市场表现出互补、共进的态势。但是两地市场的交流也会带来诸多亟待解决的问题,如产生法律冲突及解决机制的问题,和两地证券监管方面的制度差异。本文研究目的在于比较两地证券市场中法律适用的差异,以便内地更好地借鉴香港证券市场的模式、经验和优势来发展内地的证券市场。
试论“沪港通”机制下内地与香港的证券市场法律适用问题

  引言

  2007年内地曾推出“港股直通车”的项目,但只是昙花一现。究其原因,是因为金融危机带来的市场冲击和未臻成熟的技术。时隔六年,2013年1月10日至11日召开的中国人民银行工作会议,明确提出,“继续支持香港等境外人民币市场发展……积极做好合格境内个人投资者(QDII2)试点相关准备工作”,释放了加强陆港金融合作的重要信号。会后即有专业人士分析,会以QDII2的形式来进行落实。仅在会后一年左右,内地与香港便在2014年4月10日联合推出了沪港股票市场交易互联互通机制试点(即“沪港通”),正式建立起了两地技术连接,公告文件载明上海证券交易所(以下简称“上交所”)和香港联合交易所(以下简称“联交所”)会提供一定范围内的对方交易所上市的股票,以供两地投资者在当地证券公司(或经纪商)购买。“沪港通”的推出对内地和香港的金融行业都有重要的意义,无疑会加强两地资本市场的沟通,推动两地资本市场的多层开放。内地可以借此机会吸收更丰富的增量资本,在日益开放的国际金融市场中不断提升自身水平和开放深度;香港可以凭借得天独厚的区位优势发展成为内地投资者重要的投资市场,进一步巩固香港的国际金融中心地位。
  在“沪港通”机制下,投资者通过本地的证券服务公司(经纪商)依照另一地的交易规则买卖另一地的股票,并需要遵循另一地的交易规则,鉴于“一国两制”的基本制度及目前两地实体私法的差异,“沪港通”在施行过程中产生的法律冲突和法律适用问题,我们应当认定依据涉外证券纠纷规则来解决,下文还将进行进一步论证。而探讨证券权利的首要问题,是要厘清持有模式。本文以“沪港通”为切入点,首先从“沪港通”机制下的证券持有模式入手,进而分析该种模式下两地的相关法律规定,以及产生的法律冲突和解决机制。同时以沪港国际金融中心协调发展为背景,加强两地包容互信为基础对两地跨境证券市场法律监管进行展望,提出可行性建议。

  一、“沪港通”机制下证券持有模式阐述

  中国结算发布的《沪港股票市场交易互联互通机制试点登记、存管、结算业务实施细则》第三章第一节第15条规定“本公司在香港结算开立证券账户,作为名义持有人持有港股通投资者取得的证券,并用于与香港结算进行证券交收。”这表明,内地投资者以中国结算作为名义持有人来投资“港股通”,这属于间接持有模式。另一边,香港结算发布的《沪港股票交易机制建议(或称作沪港通)主要特点》第1(5)条“符合条件的投资者”中规定“联交所将接纳所有交易所参与者及其客户为沪股通投资者(北向),联交所的交易参与者及其客户统称为联交所投资者。阐明了联交所投资者分为两类户口,其中间接持有证券开设的为股份独立户口,直接持有证券开设的为投资人户口。香港方面表示,“沪港通”推出初期,为免引起混淆,投资人户口将不能用作沪股通股票托管。可以得知,“沪港通”运行初期香港投资者只能通过开设股份独立户口的方式来对沪股进行投资,属于间接持有的模式,这种平等对待的制度有利于两地权利义务的统一,从而使机制顺利实施。另外,香港方面称“投资人户口账户在初期时将不能用作沪股通股票托管”,笔者个人认为,我们有理由推测随着“沪港通”的发展与成熟,两地会放开关于直接持有的限制。但由于并未有明确消息证明该猜测,故下文不再对直接持有模式下的法律适用作过多分析,主要将篇幅放在“沪港通”机制下的间接持有模式产生的法律适用

  二、两地证券市场的法律适用规则

  (一)跨域证券交易中法律选择的意义

  随着全球一体化进程的不断加快,社会的发展带来了经济上的不断交流。证券交易的繁荣和完善使得全球资本流动速度不断加快。跨域性质的证券交易也成为了当今国际金融业务中的热门。证券交易有其独特的虚拟性,致使其异于单纯的货物交易,要受制于多种法律的共同约束,但并不妨碍其仍然受国际经济法相关基本原则的约束。在实务操作中,法律适用的选择对象繁多,理论上可以是跨域证券交易的交易对象所在国、交易中间商所在国、交易地点所在国、证券指向企业所在国、证券保管人所在国或者双方约定争议适用法律中的任何一种。极端情况便是上述提到的规范没有重合之处,又由于各国家的证券法规也各不相同,选择何种法律法规进行适用将会对跨域证券交易纠纷产生重要影响。

  (二)内地证券市场的法律适用规则

  内地制定有关证券的法律适用规则起步较晚,较香港而言尚不完善。1986年的《中华人民共和国民法通则》以及1988年《关于贯彻执行〈中华人民共和国民法通则〉若干问题的意见(试行)》曾作为内地处理有关法律冲突适用问题的主要法律依据,但它们都没有就涉外证券的法律适用问题作出专门规定。我国在涉外证券立法立法出现了很长的不完善时期,但令人欣慰的是,内地在2010年颁布了《中华人民共和国涉外民事关系法律适用法》(以下简称《法律适用法》),其中第37条和第39条可用来解决跨境证券权利纠纷。依据2012年《最高人民法院关于适用〈中华人民共和国涉外民事关系法律适用法〉若干问题的解释(一)》(下文简称《法律适用法司法解释一》)第19条的规定“涉及香港特别行政区、澳门特别行政区的民事关系的法律适用问题,参照适用本规定”,又在司法实践中,内地也一直比照涉外案件来处理涉港、澳、台案件。因此,我们可以得出结论,“沪港通”产生的相关问题也要遵照《法律适用法》及其司法解释一来进行解决。目前其他单行法规中,大多没有相关的法律适用规定,个别的规定了单边冲突规范。此外,曾一度被热议的2002年《中华人民共和国民法典(草案)》(以下简称“民法典草案”)第九篇的相关内容和2000年《中华人民共和国国际私法示范法》(以下简称“国际私法示范法”),笔者认为也能在某种程度上体现内地立法者和学者对相关问题的意见和态度,虽并未在实践中施行,但可以管窥内地未来处理跨境证券法律适用问题的可能思路,故也会作简单说明。

  1.《法律适用法》的规定

  我国《法律适用法》第五章“物权篇”第37条规定:“当事人可以协议选择动产物权适用的法律。当事人没有选择的,适用法律事实发生时动产所在地法律。”根据第37条的规定,动产的一般法律适用规则为意思自治原则和物之所在地法原则相结合,但意思自治原则优先适用。在动产物权领域不加限制地运用了意思自治原则,这是该法最具特色也是最具争议的规定之一。[:参见《论我国动产物权法律适用中的意思自治原则的合理性》,付蓉,《特区经济》2014年第03期]物之所在地法原则,在国际上也被较为广泛地采纳,用于传统动产的法律适用。而有价证券作为一种特殊动产,也理应遵循第37条的规定。
  《法律适用法》第39条是关于有价证券的直接规定,“有价证券,适用有价证券权利实现地法律或者其他与该有价证券有最密切联系的法律。”,为权利实现地法与最密切联系地法原则相结合,主要依据权利实现地法作为原则,最密切联系原则属于兜底性原则。《法律适用法》是内地首次为涉外证券明确接受“权利实现地法”原则的法律,这是内地立法的一大进步。[:参见《涉外有价证券法律适用的识别问题——兼评<涉外民事关系法律适用法>第8条和第39条》,卢月,《中国证券期货》,2012(8):48-48]但对“权利实现地”的准确含义,该法并未作明确界定,所以我们无法确定在不同环境下应当如何灵活适用该原则。笔者分析认为,有价证券的所在地为有价证券权利的实现地第39条规定的权利实现地是对第37条规定的物之所在地规则的具体体现,即。理由为,证券作为一种无形财产,其财产权体现为证券权利,证券权利实现的地方通常就是证券这种财产所在的地方。因此,从法条编排逻辑及文义来理解,第37条是作为一般动产的法律适用规则适用于所有动产,而第39条是作为特别动产即证券的法律适用规则仅适用于证券,第39条中包含的“权利实现地规则”本质上是第37条中“物之所在地规则”的延伸。由于《法律适用法》是内地有关涉外民事关系法律适用的基本法源,所以内地有关证券直接持有模式和间接持有模式下的权益纠纷都应主要依据其第37条和第39条来解决。

  2.《国际私法示范法》和《民法典草案》第九篇的规定

  《国际私法示范法》第六节“物权部分”第83条规定:“商业证券,适用证券上指定应适用的法律。没有指定的,适用证券签发机构营业所所在地法。”相似的立法理念在2002年《民法典草案》第九篇第3章第38条也有体现,其具体规定“有价证券的权利,适用有价证券指定的法律;没有指定的,适用有价证券发行机构住所地法律或者权利实现地法律”。上述两个规定虽未为被立法者全盘接受,但大体能够反映内地学界及部分立法者对证券法律适用问题的思考,因此可能会对未来内地立法的进一步完善和司法实践产生一定的影响。

  (三)香港的法律适用规则

  香港1990年颁行的《证券条例》(已废除)和2002年出台的新《证券及期货条例》均未针对跨境证券权利的法律适用问题做出任何规定。鉴于香港曾经是英国的殖民地,属普通法系地区,所以对这些问题的研究还需要从判例法入手。根据《中华人民共和国香港特别行政区基本法》(下文简称“香港基本法”)第8条“香港原有法律,即普通法、衡平法、条例、附属立法和习惯法,除同本法相抵触或经香港特别行政区的立法机关作出修改者外,予以保留”的规定,回归后,香港法院审理案件仍需援引回归前本地的判例;又根据《香港基本法》第84条“香港特别行政区法院……审判案件,其他普通法地区的司法判例可作参考”的规定,回归后,香港法院审理案件仍然可以参引其他普通法系国家的判例尤其是英国,这可以弥补香港本地判例不足的缺陷。所以,下文在考察香港的相关规则时,我们仍需参照英国甚至一些其他普通法系国家的相应做法。
  至于证券间接持有模式下法律适用规则,英国的理论和实践经历过一段比较混沌的时期。英国冲突法学界泰斗莫里斯等人也对相关中介所在地法规则较为认可,不过他们不是依据信托方法来确定,而是依据权利实现地来判断。在莫里斯等人看来,证券属于权利动产,权利动产所在地即权利实现地。由于证券间接持有模式最主要的特征就是各种、多级中介机构的交叉存在,且所有中介机构存托系统中的证券通常为非移动化证券,该特征使得法律适用问题更为复杂。莫里斯等人认为间接持有模式下中介所在地为证券财产权益所在地(实现地),所以中介所在地法可以作为证券财产权益的准据法。相关中介所在地法原则一个很明显的优势在于,它能使所有投资人的所有证券权利都受同一个确定的法律即同一中介所在地法支配,避免如果采取其他原则比如公司成立地法将可能导致的同一个投资人在同一个中介的不同证券权利或不同投资人在同一个中介处的相同证券权利受不同的法律支配的情形发生。对于适用上述“相关中介所在地法”规则,国际社会似乎也已达成了共识。
  在香港,笔者目前还未找到关于间接持有证券权利法律适用的判例。但笔者相信,未来香港法院会接受上述英国的做法,并且也会采纳适用相关中介所在地法。

  (四)分析与总结

  在以上论述的基础上,笔者对香港有关跨境证券权利法律适用规则进行以下分析和总结:
  第一,在英国和香港法中,权利动产(Choseinaction)作为一种特殊动产,与其有关的权利、义务、文书,一般适用物之所在地法原则,即证券纠纷适用证券所在地法。
  第二,在证券直接持有模式下,投资者与发行人之间的法律关系相对简单、直接,投资者所主张证券权利的性质往往为财产权,适用一般的物之所在地法原则即可。在香港,物之所在地可被识别为登记薄所在地、股权证书所在地以及公司成立地,其中公司成立地逐渐受到推崇。
  第三,在证券间接持有模式下,法律关系相对复杂,投资者、中介人、发行人甚至第三人均可卷入其中。英国对间接持有模式下证券权利的法律适用规则由混乱逐渐走向统一,即最终采纳了相关中介所在地法,此规则除符合信托理论外,还能满足“权利动产应当由权利实现地法支配”这一定律。可以预见,未来香港解决间接持有模式下证券权利法律适用的冲突法规则应该会是相关中介所在地法原则。

  三、“沪港通”机制下法律冲突的求同与协调

  (一)法律冲突的求同与协调

  1.外观上可获得的统一:权利实现地法原则内地《法律适用法》第39条规定,有价证券这类特殊动产应适用权利实现地法;在香港,有价证券被视为一种特殊的权利动产,位于其权利实现地,因此,有价证券应适用权利实现地②法。由此可知,内地与香港就此做法是一致的,两地都可采纳“权利实现地法原则”。
  2.可潜在获得的统一:意思自治原则与相关中介所在地原则的结合证券间接持有模式的发展使得证券实际所在地变得无关紧要,而是证券帐户所在地,通常也③即是直接相关中介所在地成为决定证券法律适用的决定性因素。同时,在证券间接持有模式下,核心的法律关系是证券投资人与其中介之间的账户协议,在该协议中,往往有选择准据法的条款。对此,我们有必要借鉴《经由中介持有证券某些权利的法律适用公约》(以下简称《海牙证券公约》)及美国《统一商法典》里的做法。2006年7月5日海牙国际私法会议第19届外交大会讨论通过了《海牙证券公约》,该公约首次以国际条约的形式系统性地规定了间接持有模式下证券权利的法律适用规则。虽然尚未生效,但其主张的理念和原则将在世界范围内产生深远的影响。对间接持有模式下的证券权利,《海牙证券公约》采纳了当事人意思自治为首要原则,即证券应当受当事人协议选择的法律支配,只要相关中介人在签订帐户协议时在准据法所属国有适当的办公场所。“相关中介所在地”在当事人未选择相关事项的准据法或者在所选择的准据法所属国中介人没有符合条件的办公场所。

  (二)两种持有模式下的兜底性规则:

  最密切联系原则无论证券是在直接持有还是间接持有模式下,在比较复杂的现实案例中,当运用上述规则难以找到令人满意的实体法时,我们均可考虑引入“最密切联系原则”来缓解(补充)上述规则之不足。内地《法律适用法》第2条将最密切联系原则确定为涉外民商事纠纷法律适用的一般性原则,且第39条再次明确肯定了它对有价证券的可适用性。毫无疑问,内地在处理“沪港通”机制下跨境证券权益纠纷时,可以接受最密切联系原则。香港方面,虽尚未将该原则运用于证券纠纷中,但由于香港属于普通法法系,注重案件的实体公正和法官的自由裁量,司法实践中倘若依据相关明确规定的准据法适用法则无法得到合理的裁决时,香港法官应该能够依其宽泛的自由裁量权运用该原则;并且,香港应会在此方面跟上全球发展的步伐。
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