就资本管制论人民币国际化研究述评

  一、货币国际化

  货币国际化指一国货币的功能在目前的基础账户、资本账户、外币兑换和流出边界的基础上,向外逐渐发挥流通手段、支付手段、贮藏手段和价值尺度的职能,从而以国家的区域货币,走向世界货币的过程。国际货币基金组织关于货币国际化是定义指一国的货币越过该国的边界,在世界范围内自由兑换、交易和流通的过程[8]。
  蒙代尔(2002)认为国际货币是货币国际化的动态运动的结果。随着中国经济实力不断提高,人民币汇率保持稳定,国内经济稳步发展,人民币国际地位的不断提高,人民币已经走出国门,走向货币国际化新征程[]。但要实现人民币国际化还远远不够,所以必须借鉴其他货币国际化过程中的历史经验,总结探索出人民币国际化的道路。
  就普遍而言,一个国家的货币能否实现国际化取决于如下几个先决条件:
  (1)经济发展规模和开放程度;一个国家的货币地位却决于该国的经济发展水平,有实力的经济体能为它的货币发展提供坚实的经济后盾。
  (2)充足的国际清偿收段;邱雪峰(2007)认为,国家需要有充足的国际流动性,要有充足的外汇储备和应对来自国外的融资能力,同时应使国际收支处于动态平衡状态。
  (3)国内经济总体保持相对稳定,政府能够实施有效的宏观调控措施;在政治上应具备强大权力,并能获得国际合作支持。
  (4)健全的国际收支调节机制;一国货币要成为国际货币需要保持一定程度的贸易逆差或资本账户逆差[14]。
  与前述前提条件相对应的是,一国货币国际化要经历如下几个阶段:
  第一阶段:实现经常账户下国际收支可兑换,换言之政府不再限制私人部门贸易服务外汇交易,仅核实交易是否真实;第二阶段:资本项目实现可兑换,政府对金融投资方面的外汇交易管制将会减弱;第三阶段:本币国际化,即本国货币成为大多数国家贸易结算中的储备货币;第四阶段:外汇充分可兑阶段,居民非居民之间实现资本自由交易。

  二、美元、欧元、日元三大货币国际化历史进程

  (一)美元的国际化:依靠强大经济实力和全球性汇率制度体系成为国际货币

  美元国际化早在一战后开始。19世纪初,英国利用工业革命的推广作用,凭借强大的经济实力和综合国力确立了英镑世界主要国际货币的地位。但是由于战争的影响,英镑逐渐失去了它的影响力,也失去了其国际核心货币的地位。伦敦世界金融中心的地位转而被纽约取代[14]。
  美元凭借自身的地理社会优势:远离欧战区,资源丰富,社会制度优越性,使其经济实力快速膨胀,到十八世纪二十年代美国终于在对外贸易额上超过了英国。一战过后,通过向交战国们输送资本,美国在世界范围内的金融体系得以完善。美元逐渐取代了英镑成为了主要的国际货币并形成了美元区。
  第二次世界大战彻底改变了世界货币格局,美国凭借租借法案成为世界上最大的债权国,占据了世界大部分的黄金储备,为美元制霸全球奠定了契机,实际上布雷顿体系之前,美元已然是公认的国际核心货币,之后的布雷顿体系不过是对其身份的追认。布雷顿体系建立后,确立了以美元为核心的新的国际货币体系。布雷顿体系提出美元与黄金挂钩,各国货币同美元挂钩。在这样的机制下,美元获得了等同于黄金的国际储备地位。这实际上是美元为核心的金本位制。二战后尽管美元已经确立了其国际货币核心地位,但英镑仍在国际金融市场上占据一定的份额。美国在那之后以各种名义向世界输送资本。例如马歇尔计划等欧洲复兴计划进一步推动美元成为国际贸易主要结算货币,深化其国际化的进度。到了之后的美元荒阶段,美元已彻底确立了它国际货币体系中不可撼动的霸主地位。
  在美元国际化历程中,美国强大的经济基础是促成其国际化的基本保障。而美国成熟完善的金融市场体系则是其货币国际化的关键前提。美国政府在充分利用美元货币稳步升值的优势的同时,保持国内经济运行的稳定性,根据世界经济的发展,制定合理化的国际战略,这一系列举措最终使美元成为世界货币。

  (二)日元的国际化:受制于地缘和国际政治

  日元国际化起步于1973年。二战后,日本经济在美国扶植下迅速崛起,到七十年代成为仅次于美国的世界第二大经济体。1973年,布雷顿体系崩溃,各国不再实行对美元的盯住汇率,转而实行浮动汇率制度。在此期间,日元大幅升值,其作为国际货币的地位也随之上升。日本政府开始谋求日元在国际货币中的地位,针对日元国际化所需要条件提出建议。由此,日本迅速出台一系列政策,放松了包括对欧洲日元贷款和欧洲日元债券的有关限制,并在东京设立了离岸金融市场,并取消了居民非居民的资本流动限制。日元成为与美元,马克并驾齐驱的第三大国际货币[14]。
  但在1992年之后,由于国内经济泡沫的破裂,日本的经济状况以及金融发展水平大不如从前。为振兴本国经济,在亚洲金融危机及1999年欧元启动的背景下,日本政府采用一些措施开始推动金融自由化改革。但事与愿违,日元国际化的进程并未取得想象中提升反而大幅衰弱。随着90年代日本资产泡沫的破灭,日本经济进入停滞和和萧条期,日元在国际上的使用率呈停滞下降趋势,到1998年东京外汇市场交易额已成负增长态势。
  日元的国际化最终失败了,主要原因有三:(1)日本国内经济缺乏自主权,在20世纪70年代后期,美国提出日元国际化的要求,并向日本政府施压,从1980年开始推动日元国际化的进程。美国此举并非是为了推动日元国际化,而是为了利用日本的金融市场转嫁国内经济结构改革的成本,摆脱经济运行的颓势。日本政治经济不独立,受美国影响较大,而日元对美元有着很强的依赖性。日本金融资本市场的自由化迅速发展,境外日元市场开拓和东京离岸市场的建立对日元国际化起到极其重要的作用。后来由于日本政府对金融自由化未采取正确的措施,导致资产泡沫崩溃,日元一蹶不振,沦为美元的衍生品。(2)日本国内经济环境不稳定,在资产泡沫崩溃以后,日元大幅贬值,汇率波动剧烈,究其原因还是因为国内经济基础薄弱,导致其国际化进程功亏一篑。(3)日本金融体系仍存在缺陷,国内金融市场未能营造良好的日元国际化的国际大环境。虽然日本国内金融市场具有一定规模,但相比欧美高度发达的金融市场体系,仍具有不足之处。这样的条件下,日元国际化受到很大程度上的限制。

  (三)欧元的国际化:区域货币国际化

  欧元的诞生是当今世界上第一种通过让渡国家货币主权,由几个国家联合形成区域货币联盟方式实现国际化的货币[6]。
  欧元国际化经历了三个阶段:(1)1950-1978年,刚经历二战的欧洲迫切需要在废墟上进行重建与恢复,处于这样的国际环境下,欧洲各国开始谋求合作共赢。1951年签订的欧煤共体以及1957年签订的原子能共同体是欧洲一体化的前身。1958年欧洲经济共同体成立,旨在促进区域内经济发展,贸易自由化。这时已经有成立区域内统一货币的想法,虽然目标并未实现。(2)1978—1991年,布雷顿体系的崩溃以及全世界资本主义国家出现的经济危机促使欧洲经济进入进一步深化发展阶段。1979年欧洲货币共同体建立,在此时期德国马克作为区域内主流货币为欧元一体化起了主要的引导作用。(3)1991年欧盟正式成立,自1997年开始,欧盟逐渐启用了区域内只要符合欧元发行标准的国家都可以发行欧元。之后欧元迅速取代了欧盟内其他国家的货币,成为欧盟内唯一合法货币,依靠货币主权联邦制的强制力,欧元成为国际货币。
  欧元的诞生是货币国际区域化理论创新型突破成果。由几个经济实力相当、经济结构相似的国家联合,发行统一货币,先货币区域化然后促进国际化。这是实现货币国际化的一种新的模式。

  (四)三大货币国际化对人民币的借鉴意义

  总结三大国际货币国际化的历史,其路径各不相同:美元是通过借助全球性汇率制度成为国际货币;欧元通过构建区域一体化,逐步推进区域内货币一体化,然后慢慢发展成为国际货币;日元则是通过金融深化改革,通过资本自由兑换完成自己的国际化路径。三种货币的国际化方式呈现出各自的特征,而货币国际化发展模式,很大程度受到各国国情以及所处的国际环境的不同而不同。
  美元作为一种国际货币有其特殊的国际背景,它的国际化是布雷顿森林体系汇率全球化导致的结果,维系这一体系的是美国强大的政治经济实力。经过布雷顿森林体系后,美元成为唯一的国际计价货币,与黄金直接挂钩使其成为了等同于黄金地位的国际储备。在布雷顿森林体系崩溃后,美元凭借它在国际市场中的存量优势,以及在世界信用货币体系的主导地位,凭接美国强大的经济实力以及国际影响力,美元得以继续充当主导的国际货币。
  日元国际化是通过国内实体经济发展和金融深化改革,通过外汇、贸易、经常账户、资本流动、利率与金融市场等项目的自由化,日元逐渐成为国际通用的共同货币。同时境外日元市场的快速发展,尤其是欧洲日元市场涌现的大量日元对国内金融深化改革起到很大的推进作用。而金融深化改革又进一步推动了日元国际化的发展。我们知道,日本经济实力和综合国力是日元国际化的基础,在合理而有效的财政与货币政策作用下,日本的对外贸易以及经常项目常年保持双顺差趋势,积累了大量国际储备,这为以后日元国际化过程中信誉的建立提供了强有力的基础。20世纪八九十年代日元币值保持稳定并有逐年上升的趋势,反映了日本经济崛起与外汇储备上升。从日元国际化的历程可以发现,对于大多数国家,货币国际化只能依靠各自的经济实力,国内经济政策的有效性,从而进一步促进国内金融深化改革发展,此外还应具备相当的国际储备。
  从历史经验经验来看,欧元是所有国际货币中国际化进程最短的,它给其他货币国际化的启示是:放弃货币主权形成区域共同体必须基于一个相同的政治利益以及经济利益,维系的基础可以是文化。
  表2-1美元、日元、欧元比较分析
  美元
  日元欧元
  相同点
  国际贸易结算货币国内具备一定经济基础满足货币国际化需求有效的货币政策
  不同点
  全球性的汇率制度下成为国际贸及结算核心货币。
  依托宏观经济实力提升,大力推行国内金融深化改革,推动国际化进程以区域联合的形式促成区域货币一体化以此推动货币国际化。
  综合比较来看,美元国际化是因为它建立了全球汇率体系,这一点对于当前大多数国家而言并不现实;欧元国际化靠的是货币主权区域内货币联邦制,即通过完成货币区域化推进货币国际化进程;而日元国际化依赖的是金融深化改革措施,这是很值得当前我们学习的一点。要知道人民币无法按照美元的国际化路径成为国际货币,但美元国际化过程中以本国强大经济实力为支持这一点经验是我们值得借鉴的。就目前世界经济发展状况形势下,人民币很有可能同日元一样,伴随着新的国际秩序的诞生的同时完成国际化的道路,并且与金融市场自由化同步进行。同时,欧元以区域货币走向国际货币的模式对人民币国际化也有较强的借鉴意义。但基于中国目前的经济发展水平、国际经济形式以及人民币国际化当前的发展状况,我们不可以照搬任何一种货币国际化的模式,必须从实际出发,联系中国国情,开创自主化的人民币国际化方式。

  三、人民币国际化约束条件:资本管制

  如前所述,中国货币目前处于严格资本管制阶段,资本管制是货币政策的工具,是国家政府用来控制资本流入国家资本账户和从国家流出的以投资为导向的货币进口量。

  (一)资本管制可抵消扭曲经济实体的不利影响因素

  导致实际汇率扭曲的贸易壁垒,贸易和非贸易部门,部门之间的保护相对价格扭曲等因素的竞争,将影响外资对外国投资者和国内投资者进行投资决策、资本流动、不适当的部门和行业,导致资源配置效率低下。公共消费的变迁与原因。资本管制能够限制资金活动,节约资源,保持公共消费稳定性。同时可以缓解发展中国家资本账户开放带来的税收风险。

  (二)资本管制可以提高国内政策的有效性,保证宏观调控的效果

  一旦放松资本管制将导致短期内由资本流动引发国内经济形势不稳定性,弱化宏观调控的有效性。当一个国家用通货紧缩政策针对通胀,就会提高利率,使货币供应量下降,但加息将导致大量国际游资涌入国内市场,反而提高了该国实际货币供应量。同样的,当一个国家需要用扩张性货币政策应对通货紧缩的状态,就会采用宽松的货币政策,降低利率,提高货币供应量,但利率一旦降低将国内资金就会外流,此举不但降低了货币供应量,而且造成货币汇率有上浮压力,影响宏观调控。而且资本账户的开放会使某些企业投机性地利用政策空子避税,影响政府政策的有效性。例如,资本账户的开放限制政府征收资本资产税,居民就可以利用国际投资组合来逃税。虽然封闭经济也可以转移财富以避税,但资本项目开放可提供更多的备选方案。此外,资本市场的开放会削弱固定汇率下货币政策的有效性。通常国内利率水平在国际资本流动中容易受到国际利率水平的影响,而不是只受到国内信贷政策影响。资本管制在这种情形下,可以恢复货币政策的有效性。

  (三)资本管制可以保证经济平稳运行

  资本账户一旦开放,就可利用国际资金来削弱国内经济短期内不稳定因素。然而,国际资本流入毕竟不能解决根本问题。开放的资本项目短期内也许会使影响更加剧烈。鉴于以往历史经验,一个国家在面对金融危机和债务危机的表现,不难发现,经济健康发展时各种国际资本会大量流入,一旦经济陷入困境,出口减少,外汇收入锐减,国内经济水平下降,企业破产。之前进来的资本流需要大量货币偿还本金支付利息,维持流动性。在国家迫切需求货币的情况下,资本并没有流入国内,反而有资金大量流出。原外债不再能够借新债偿还贷款。因此,国家只有收缩经济规模减少总需求,减少进口,导致经济危机愈演愈烈如此形成恶性循环。这种情形还不比资本账户不开放时的状况。因此,在国内金融制度和金融市场等条件发展未成熟的情况下,实行资本管制是有利于经济稳定的。
  1.中国的资本管制现状
  在中国,资本管制以直接控制为主,即对依法审批具体操作过程的限制[资本管制-http://search.10jqka.com.cn20170413]。详见下表:
  
  ]资本项目可兑换、资本市场开放是货币国际化的前提,从美元,日元和欧元国际化路径来看资本账户自由化是货币国际化必然选择,对人民币国际化具有重要意义。
  2.资本账户开放对人民币国际化的影响
  不开放对资本账户的限制,人民币国际化很难实现。依托人民币潜在产量下的贸易项目即将释放。届时,如果限制资本账户,人民币的国际化最终会停顿。人民币国际化最多实现一成目标,理由是假如只利用贸易方式向国外输出人民币,离岸市场人民币存款余额会在几年内增至3万亿,海外债券增加1-2万亿,规模太小,基本不能实现人民币成为全球储备货币的投资工具的功能。与4万亿美元的欧洲美元市场和近30万亿美元的债券市场相比,即使人民币再进行五年的投资,恐怕只有前者的十几分之一[16]。
  此外,广泛的来说,仅通过贸易输出人民币,最终可能导致“特里芬难题”:人民币国际化程度提高会加剧贸易逆差增加,导致人民币大量贬值,最终人民币国际化也会一蹶不振。
  从国际经验的历史角度,可以预见资本账户是否开放模式下人民币国际化会达到何种水平。单单贸易结算一项,就能达到中国对外贸易总额的40%,是当前的四倍水平。若外币结算额与离岸人民币存款之间存在稳定联系,那么离岸人民币存款可能会从6000亿上升到24000亿。但如果资本账户开放,那么人民币存款将上升到中国GDP的80%。五年后可涨至5万亿美元。也就是说,资本账户不开放,人民币国际化最多达到预定目标一成水平。资本账户开放可以避免汇率扭曲现象,提高国内资本市场的运行效率。人民币国际化已成为共识,可以让人民币国际化作为促进资本账户开放发展的新动力。
  资本账户自由化程度在我国并不高,这一点是导致人民币国际化进程缓慢的关键原因:
  (1)香港离岸人民币市场的市场化程度较高,但国内市场化程度较低,两个市场的分离导致了套利、套利等投机因素产生,使得人民币汇率短期波动剧烈[13]。
  (2)对资本账户的监管,减少了人民币跨境直接贸易,减缓了人民币对外直接投资进程,造成人民币国际化进展缓慢。

  四、资本管制状况下人民币国际化对策

  过度的资本账户自由化会导致宏观经济运作的风险,而对资本账户的开放放缓则会影响人民币国际化进程,如何保持适当的资本管制力度以推行人民币国际化是当前需要谨慎对待的问题。我认为,资本管制状况下人民币国际化需要如下几个方向着手:
  1.提高人民币国际贸易结算中的作用,加强人民币的国际认可度和吸引力。主要是降低人民币交易成本,建全完整的人民币跨境结算机制。一步步扩大境外机构对人民币银行的投资限额。在扩大人民币跨境结算范围同时增加跨境结算工具以提高跨境结算便利性拓宽非居民获得人民币的渠道。同时政府辅以相关优惠政策,提高企业采用人民币作为计价货币的积极性。
  2.增加货币互换条约签订,以实现人民币国际储备货币的地位,提高人民币储藏价值。货币互换是指双方按协议约定将两笔等额等利率的不同货币在交易期初互换,在交易结束后再换回来并支付对方相应的利息[15]。货币互换协议可以解决人民币跨境贸易结算境外国家地区头寸问题,加强了区域合作。
  通过官方的货币互换不仅可以增加人民币的境外流通,而且利于促成人民币互换国官方储备的地位,帮助人民币实现国际货币储备功能。
  3.加大外汇投资管制放松力度,拓宽人民币境外的流通渠道以及流通规模。鉴于我国国际收支下的经常账户以及资本账户多年来保持双贸易顺差趋势,尤其不利于非居民对人民币的需求,我国应该加大放宽对外投资的管制力度,扩大境外人民币流通规模,加强人民币在国际投资的地位和作用。
  4.完善人民币回流机制。完善QFII渠道,QFII机制是对国外投资机构到我国国内投资的资格认定.在目前资本管制状态下,QFII可将国外合法资本进入国内资本市场,有利于扩大境外人民币使用,加强人民币国际储备货币地位。同时逐步放开对非居民人民币的投资市场限制,来推广离岸市场人民币投资工具,发展人民币境外市场上需求主体。在海外推动人民币作为计价投资工具的使用。中国应积极推动以人民币计价的债券,推出适应国际化的人民币资产,增强对国际投资的吸引力。
  5.加快构建完善的国际金融市场体系,不断创新金融市场产品,拓展人民币导向的投资工具。在稳步推动内地与香港证券产业合作下积极探索离岸市场业务。只有发达的金融市场,完善的金融制度才能吸引来更多的国际资本。

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