我国融资结构的变迁及趋势

摘要

自改革以来,中国的融资结构经历了一个由计划经济时期财政主导型融资结构,过渡到转轨时期银行主导型融资结构,并正向市场主导型融资结构变迁的过程,它反映了传统融资结构向市场经济融资结构的转换。这一融资结构变迁的过程蕴含了我国经济体制改革和金融体制改革的内在逻辑,同时也反映了融资结构变迁的一般规律。从规律出发,探究融资结构变迁趋势,对我国融资结构的优化有重要的作用,故而本文对我国融资结构的变迁及趋势进行探究。文章在概述了相关理论之后,对我国的融资结构的变迁阶段及现状进行了论述,同时指出我国融资结构存在的缺陷,在分析缺陷的基础上探究出我国融资结构的变迁趋势及优化方向。

关键词:融资结构;变迁趋势;结构优化

一、绪论

(一)研究背景及意义

金融体系的核心功能是将资金从盈余部门转移到短缺部门,实现储蓄向投资的有效转化。在这一过程中存在直接融资和间接融资两种融资方式,直接融资和间接融资的相互关系和量的比率便构成了一国的融资结构。融资结构反映了金融体系发挥核心功能的要素组成、相互关系与量的比率,因而是金融结构的核心。资本形成是一个国家经济发展中的核心问题,融资结构是在一定经济体制下一国社会资本形成与有效配置的一种制度安排。作为一种制度安排,融资结构的作用是完成资金的有效合理配置,促进经济的增长和化解经济风险。一国的融资结构是否合理,能否使得巨大的国民储蓄有效地转化为社会投资,能否促进经济的增长和化解经济风险,是关系到国民经济能否持续发展的关键。故而,融资结构优化成为一种必然,故而对我国融资结构的变迁及趋势进行探究有着重要的意义,能够使我国的金融结构更加合理,促进我国经济的进一步发展。

(二)研究内容及方法

本文是对我国融资结构的变迁及趋势进行的探究,首先阐述了本文研究背景、思路与方法,之后对融资结构以及融资结构变迁的相关理论进行了概述,再次阐明了我国融资结构的变迁阶段及现状,接着分析了我国融资结构存在的缺陷,最后提出了我国融资结构的变迁趋势及优化方向。文章采用文献资料法进行研究,通过文献的查阅来了解融资结构变迁的情况以及趋势。

二、概念界定及相关理论

(一)融资结构

融资接够分为狭义与广义之分,广义上的融资结构也称广义上的资本结构,它是指企业在筹集资金时,由不同渠道取得的资金之间的有机构成及其比重关系。狭义上的融资结构是指企业的融资结构,企业融资结构是由企业采用各种筹资方式筹资而形成的,企业典型的融资方式分别为权益融资和债务融资,企业采用不同的融资方式就有不同的融资结构。本文所探究的主要是指广义上的融资结构。

(二)融资结构变迁

关于融资结构变迁理论,不同的学者研究有所不同。20世纪90年代亚洲金融危机爆发以后,金融结构的转型及演变受到学术界的重视。拉泽和齐格勒斯认为经济开放程度或政治体系的集权程度,是解释当前和各个时期的金融发展国别差异(指证券市场相对于银行部门发展上的差异)的重要因素。可以看出,无论是银行主导还是市场主导都是相对的、可变的,一个国家随着经济发展阶段的提高,会从银行主导向市场主导转变,相应的也会发生变化,从市场主导转变为银行主导。这种主导因素的变化便会融资结构的一种变迁。

三、我国融资结构的变迁阶段及现状

(一)我国融资结构的变迁阶段

1.计划经济时期财政主导型融资格局

改革开放前,我国实行的是高度集中的计划经济管理体制。我国的融资格局体现三个主要特征:(1)内源融资占主导地位,外源融资只起补充作用;(2)外源融资形式单一,只有唯一的国家银行融资;(3)典型的封闭型金融。计划经济时期,没有与金融市场相关的一切融资手段。企业的全部资金来源中,财政资金是主要的来源,信贷资金作为补充,如表3-1所示:

我国融资结构的变迁及趋势

与财政所拥有的强大的资本动员能力相比,银行作为金融中介筹集资本的能力极其有限。这些特征表明了我国计划经济时期财政所主导的融资格局。

2.经济转轨时期银行主导型融资格局

改革开放后,随着中国金融体制改革的推进和金融发展水平的提高,中国的融资格局完成了由财政主导型向银行主导型的转变。从1980年起,财政不再向银行增拨信贷资金。在此之后,中央银行与商业银行相分离,商业银行与政策性银行相分离,股份制商业银行的诞生,非银行金融机构的设立,这些金融体制改革大大完善了我国的银行体系。

3.向市场主导型融资结构演进的融资格局

金融体制改革深化和社会资金分配格局的变化,昭示改变单一银行储蓄分配资金,引入资本市场配置资源机制的可能性与必要性,使巨额储蓄资金直接转化为投资,为国民经济发展服务。直接融资从无到有稳步发展。直接融资的发展最初得益于国债市场。后来,我国陆续允许其他市场参与者发行债务工具,包括企业股票、金融债券和企业债券。随着上海证券交易所和深圳证券交易的成立,证券市场得到迅速发展。

(二)我国融资机构的现状

1.多元化金融体系已初步形成

目前,中国已初步建立起以国家控股商业银行为主体,政策性银行、住房储蓄银行、城市商业银行、非银行金融机构、营业性外资金融机构等多元化金融机构以及上海证券交易所和深圳证券交易所分工合作的支撑储蓄和投资活动的金融体系。

2.融资工具的多元化和纵向分层化不显著

融资结构的变迁随着融资渠道的拓展向纵深方向展开的过程就是融资渠道、融资工具、金融市场种类的增加;分层化表现为同类型金融机构在规模和业务重点上的差异,同类融资工具在风险、收益特征上的差异以及因此而形成的金融市场分层结构。

(1)融资工具发展不平衡导致直接融资功能较弱

21世纪初初,直接融资工具(包括国债、企业债和股票)占所有融资工具新发行量的比率不足10%,到2016年,这一比例已超过20%。2016年中国股市取得了更快发展;企业债融资比率下降了近一个百分比。从总体来看,国内非金融机构部门贷款融资比重仍然过高,使得风险过于集中于银行系统,影响到强化商业银行的经营管理和降低不良贷款,不利于我国未来合理融资结构的形成。

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注:股票融资不包括金融机构上市融资额;2016年国债融资不包括1.55万亿元特别国债融资。

数据来源:《中国人民银行货币政策执行报告》2012-2017年第四季度。

从总体上看,直接融资工具的绝对规模不断扩大,相对融资比重也有所提高,但其内部发展极不平衡。早期在大多数年份里,国债发行都是一枝独秀。后来企业债券发展具有明显的优势,但由于企业债使用、监管不利等原因,出现还款危机,导致企业债发行萎缩,未能发挥直接融资功能。

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资料来源:根据《中国金融年鉴》各年相关统计数据计算;2017年第四季度《中国人民银行货币政策报告》。

(2)股票市场地位与国民经济发展不相称

中国股票市场的最大特点就是其融资功能受流通市场的波动影响较大,融资功能不稳,相应的,储蓄向投资转化的渠道不畅。因此,融资功能低效率和不稳定的中国股票市场的地位与中国国民经济的快速发展不相称。中国股票市场从2009年到2014年,境内外融资总量并未取得增长,A股筹资额反而呈现出逐年递减的态势,融资功能极度萎缩。

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3.中国证券市场的分层结构没有展开

过去十几年,中国证券市场发展的主线是规模扩张。多元化及分层化并没有完全展开。从21世纪初上海、深圳率先组建了交易所并形成了全国统一的市场后,全国各地纷纷向中央政府申请但都未能批准,金融市场也失去了以两大交易所为龙头进行进一步细分的机会,未能形成多层次的证券市场体系。

四、我国融资结构存在的缺陷

(一)我国融资结构的结构性缺陷

在经济转轨过程中我国融资制度已经发生了深刻的变化,初步形成了多种融资方式并存的多元化融资体系。但是,与发达市场经济国家和新兴工业化国家相比,我国的融资体系仍存在严重的非均衡发展状态,这直接表现为融资结构的结构性缺陷:

1.间接融资与直接融资比率失调

伴随我国证券融资方式的兴起,直接融资发展的速度较快,但在融资总量中所占比重仍然偏小,银行信贷融资的比重占绝对优势。截止2017年末,间接融资在全社会融资总额比重高达83%,直接融资比重仅为17%,而在西方市场经济国家和新兴工业化国家,银行贷款在企业外部融资来源中的比重一般低于70%,而股票和债券等直接融资的比重在20%—30%左右。

间接融资占融资总额比重过高,必然导致两方面严重的后果:一方面是融资结构变迁严重滞后于国民收入分配格局的重大变化,居民缺乏投资渠道而将储蓄存入银行,导致整个社会信用集中和社会风险加大,难以实现资本和风险社会化;另一方面,企业过于依赖银行贷款而使企业负债率过高,利息负担过重,资本结构不合理,增大了企业过度负债的经营风险和银行不良资产增加的金融风险。

我国融资结构的变迁及趋势

资料来源:《中国统计年鉴》(2012-2017);《中国人民银行货币政策执行报告》2012-2017年相关各期。

2.直接融资内部:各市场层次之间发展的失衡

(1)股票市场与债券市场发展失衡,股票市场发展迅速,而企业债券市场发展相对滞后。虽然当前债券市场发展有所改观,但是从我国多年债券发行情况看,企业债券市场的发展相当缓慢,股票市场的发展速度远远快于企业债券市场,从而呈现出两种市场发展的严重不协调性。

(2)股票市场结构性缺陷表现在股票市场层次性差,目前只有沪深两个交易市场,证券市场结构过于单一,不能满足不同资金需求主体在资本市场上的融资需求,而出现市场分割现象。

(3)债券市场内部结构性失衡,呈现出国债和政策性金融债券主导债券市场,企业债和公司债收缩的局面。

(二)我国融资结构的功能性缺陷

1.信贷市场上资金逆配置导致金融市场内在功能的缺失

现代市场信用对传统财政信用的有效替代可以使资金使用和资源配置更有效率。然而,在经济转轨过程中,由于融资结构发展的体制性因素,一方面国有银行和国有企业产权主体的内在统一性,使得银行信贷手段的约束力十分有限,银行信贷作为社会资金的主要配置手段并不能有效发挥作用,融资结构处于一种低效率状态。

2.资本市场上企业重融资、轻转制

资本市场对我国经济的作用或功能主要表现在三个方面:为企业筹集资金,即筹资效应;促进企业产权结构和内部治理结构的转变,即改革效应;促进资源的再配置,即重组效应。如果比较这三种功能,在一定意义上说改革和重组的重要性超过了筹资的重要性。但通过对我国证券市场多年发展史进行考察,可以发现资本市场对我国经济发展的实际推动作用十分有限,上市公司暴露出的普遍问题是重融资、轻转制,社会资本使用效率低下。

五、我国融资结构的变迁趋势及优化方向

(一)我国融资结构的变迁趋势

我国现行的融资结构是计划经济体制向市场经济体制转变的过程中,政府为了满足国有企业生存、发展的资金需要所作的制度安排,既要考虑经济收益(即产出最大化),又要考虑非经济收益,这一政府主导型的融资结构变迁方式在改革的初期是富有成效的。但随着改革的不断深入,市场经济体制的建立和成功加入世界贸易组织,市场化、国际化的压力日益加大,各类深层次矛盾日益显现和激化,这种变迁方式的作用与实践的距离越来越大,这种制度安排的阶段性、不适应性逐渐暴露了出来。

从以往的实践看,中国融资结构变迁的过程中政府一直起主导作用,是推动融资结构变迁的主体,在权威、控制力等方面处于绝对优势,其作用是不可替代的。政府对融资偏好的路径选择、推进次序与时机权衡,不同金融工具的供给能力和供给意愿,对市场的认识、关注和利用程度,都对融资结构调整的目标起着决定性作用。此外,由于既得利益集团为追求自身垄断租金的最大化能够对政府施加各种影响力,从而使以政府为主导的融资结构调整的目标函数中还较多地渗入了相关利益集团的要求。

综合起来看,中国融资结构的演变取决于政府干预与市场力量的对比。一方面,只有符合产出最大化与租金最大化的综合收益大于成本的时候,政府主导的制度变迁才会发生;另一方面,市场参与主体只接受收益与风险相对称的融资渠道和融资工具。就中国的实践而言,应及时转变融资结构演变的动力机制并转向需求诱致型的变迁方式。除了必须依靠政府外,更需要依靠市场的力量,政府力量的发挥必须以尊重市场规律和价值规律为前提,并且政府对市场的干预主要是维护秩序和建立信心,防止市场失灵,这样才能构造出满足投资者、筹资者需要的融资渠道和融资工具,才能在融资结构演变过程中减少摩擦成本,把握发展机遇,优化中国融资结构。

(二)我国融资结构的优化方向

1.大力发展直接融资

“大力发展资本市场,扩大直接融资规模和比重”已成为我国金融改革的一项重要任务。大力发展直接融资有特别重要的意义,具体来看:

第一,有助于疏通货币政策传导机制,完善金融宏观调控;

第二,有助于分散金融风险,维护金融稳定;

第三,有助于深化金融服务,提高金融业整体服务水平。丰富我国直接融资品种将促进直接融资的大发展,改善直接融资金融服务,并与间接融资服务“亲密合作”,从整体上提高我国金融业的服务水平和效率。

大力发展直接融资可以从以下几个方面推动:

(1)发展多层次资本市场。通过发展多层次的资本市场,带动直接融资和间接融资结构调整,以改变过于依赖以银行贷款主导的间接融资的融资结构。

(2)大力推动金融产品创新。要在继续完善现有股票、债券等直接融资产品的基础上,进一步加强基础产品创新。

(3)积极培育合格机构投资者。稳步发展合格境外机构投资者队伍,扩大其投资范围,继续探索将合格境外机构投资者引入银行间债券市场的有效途径。

(4)不断完善市场约束机制。首先,要建立和完善信息披露制度,其次要发挥中介机构作用,既要大力培育国内的中介服务机构,也要引进国际上知名的中介服务机构,共同推动我国中介服务水平和质量的提高。三是要加强行业自律建设。

(5)进一步加强协调合作。建立和完善信息共享机制,加强监管部门之间的危机处理协调机制,不断提高市场效率。

2.加强完善间接融资

完善间接融资就要深化商业银行的企业化改革,促进商业银行的内部治理制度的完善,强化银行内部的自我约束机制,全面提高商业银行的信贷资金使用收益和银行资产质量。

(1)完善商业银行公司治理制度

在我国经济转轨过程中,国有商业银行健全公司治理的形成在很大程度上取决于政府的力量,需要政府来推动。因而,我们可以将国有商业银行公司治理的构建过程分为两个阶段。

第一阶段,国家为推进国有商业银行的改革,通过完善风险管理体系,强化内部控制体系,建立现代商业银行公司治理的框架体系;第二阶段是通过引进战略投资者以及上市等方式优化产权关系,在产权优化和内在激励强化的基础上以及银行监管机构的引导和要求下,进一步健全符合世界发展趋势的现代商业银行公司治理结构。具体的可以从以下方面入手:第一,在国有商业银行股份制改造的基础上,进一步完善公司治理结构。第二,逐步建立起有效的激励机制和内部控制体系,实现激励和约束的对等。第三,完善信息披露制度提高商业银行经营的透明度。

(2)改造商业银行的信贷制度

商业银行在与企业的控制权配置中,要淡薄政府主导型,拒绝银企关系型,强化融资商业型,特别是按照企业治理结构形成的战略伙伴,更需要以商业型融资原则进行运作,以防范金融资源的配置“扎堆”和直接融资的弱化。

商业银行的信贷制度必须有层次性,开发投行业务将更多的大中型客户推向直接融资,利用流动性相对过剩的市场条件,开发中小企业信贷,以缓解市场金融资源配置中出现的两极分化。商业银行在生产企业信息的同时,要加强与社会中介信息生产的链接,并逐步过渡到以利用社会中介信息为主,进而形成完整的企业信息生产链。

(3)大力发展商业银行中间业务

我国银行中间业务具有广阔的发展空间,无论是品种还是规模都具有巨大的市场潜力。因此,必须采取相应的措施,加快我国商业银行银行中间业务的发展。转变经营理念、提高服务水平。由于受计划经济体制诸多因素的影响,我国商业银行在经营中普遍存在着对中间业务的重要性认识不够的现象,大多数商业银行把开展中间业务作为拓展银行传统业务的辅助手段,没有充分重视其发展前景,如证券投资基金的托管业务。

因此,我国商业银行要发展中间业务,首先必须转变经营理念,提高服务水平。全体员工尤其是各级管理层要提高对发展中间业务重要性的认识,树立市场观念,增强竞争意识,确立发展中间业务的战略思想:以传统业务优势带动中间业务的发展,通过中间业务的发展壮大来支撑和促进传统业务的巩固与发展,使两者相互依存,形成一个协调发展的良性循环机制。

结语

本文以“我国融资结构的变迁及趋势”为主要研究内容,致力于中国经济金融体制改革背景下融资结构变迁研究,挖掘中国融资结构从银行主导型向市场主导型变迁的内在趋势,论证扩大直接融资、实现直接融资和间接融资的优势互补和融合是中国融资结构优化的最佳选择,并应对中国融资结构优化过程中的风险问题提出防范措施。当前,我国多元化的金融体系已初步形成,但是融资结构存在着结构性缺陷和功能性缺陷。大力发展直接融资,加强完善间接融资,实现直接融资和间接融资的优势互补和融合是中国融资结构优化的最佳选择。

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