万科集团财务杠杆效应分析

  摘要:随着我国经济的迅速发展,企业规模也在不断增大,当企业自有的资金不能满足企业规模扩张的需求时,企业就会运用财务杠杆的手段来解决企业资金短缺问题,从而为自身规模的扩大提供保障。但是财务杠杆是一把双刃剑,在为企业带来利益的同时也存在着财务风险,当企业不能有效控制财务风险时,企业很可能面临着随时破产的局面。本文在梳理财务杠杆效应相关理论的基础上,通过对万科集团的财务状况进行分析,重点分析其财务杠杆的应用以及与同行业企业财务杠杆的对比,得出万科集团利用财务杠杆所产生的正面效应和负面效应以及万科集团财务杠杆效应的原因,最后对于发挥万科集团的财务杠杆效应提出一些建议。
  关键词:财务杠杆;财务杠杆效应;万科集团

  一绪论

  (一)选题背景

  改革开放以来我国经济开始实现跨越式发展,到目前为止我国用40年的时间走完了西方发达国家200多年的路程。中国已经成为全球第二大经济体,在全球经济一体化的浪潮中发挥着不可替代的重要作用。随着全球一体化的不断推进,我国的企业面临着更加严峻的完结经济形势[1]。对于企业来讲现金流的充足与否直接关系到企业生存的命脉,再现实中我们经常看到一家企业的业绩很好,利润表中总理论和净利润都很高,但是却面临着倒闭的风险。究其原因就是因为该企业的现金流短缺,虽然有可观的利润,但是这些利润仅仅停留在会计报表,账面利润没有实实在在的现金支持,使得这些企业的经营面临着巨大挑战[2]。为了给企业提供充足的现金流,企业往往会采取融资的办法来缓解这一局面,企业的融资来源有内部融资和外部融资,对于企业来讲内部融资渠道和金额都非常有限,因此外部融资基本是大多数企业的选择[2]。
  我国的房地产行业随着我国住房政策的改革在最近十多年迅速兴起,成为实体经济中占比最大的行业[3],在房地产行业飞速发展的十多年中涌现出一批行业龙头企业,万科就是其中一家优秀的房地产企业。万科作为最早的一批房地产企业成立于1984年,改革开放之初由于各行各业百废待兴,万科在成立之初就确定了房地产的主营业务。但是在上世纪80、90年代,由于我国的住房政策是国家福利分房,所以公众对于商品房的意识不强烈,对于改善居住环境也没有太高要求。所以在上世纪我国的房地产事业发展并不突出,直到进入21世纪以来,我国破除了国家福利分房政策。城市居民不能再寄希望于国家分房,只能开始在市场上购买成品房,商品房开始足部走入人们的视野。房地产行业开始步入快速发展通道[3],万科集团也是伴随着房地产行业的迅猛发展而前进。到现在为止,在我国的房地产市场涌现出诸如万科、保利、碧桂园、恒大等行业领先企业。虽然房地产发展一路向前,但是我们也应该看到国家对于房地产的调控政策始终都在进行,这使得房地产企业的现金流短缺,外加上各个房地产公司都在不断扩大规模,对于资金的要求更高,现有的利润远远不能满足其扩张的需求。因此,我们看到各个房地产企业的财务杠杆在不断攀升。到现在为止房地产企业的平均负债率已经从40%一路攀升到80%,高负债率的背后是企业较高的财务费用和较高的财务杠杆。这是一个非常危险的信号,这引起了学术界和监管层的关注[4]。

  (二)选题目的及意义

  财务杠杆是一把双刃剑,企业如果能够合理利用财务杠杆则可以为企业提供其发展的资金,使得企业能够在激烈的竞争中快速成长而不至于被竞争对手打败[5]。但是负债同时也会带来一些新的问题,例如:每年需要向出借方支付利息,借款到期之后需要按时归还借款。这使得企业背上了额外的支出,一旦企业不能按时付息还款,出借方可能会使用法律手段来维护自身权益,这对于企业而言可能是致命的打击。一旦企业的现金流枯竭那么企业随时面临着倒闭的风险。因此,如何用好财务杠杆这把双刃剑是一个非常重要的问题。本文在梳理财务杠杆效应相关理论的基础上,通过对万科集团的财务状况进行分析,重点分析其财务杠杆的应用以及与同行业企业财务杠杆的对比。得出万科集团利用财务杠杆所产生的正面效应和负面效应以及万科集团财务杠杆效应的原因。最后对于发挥万科集团的财务杠杆效应提出一些建议,本文通过理论与案例结合的形式分析万科集团的财务杠杆效应,为后续的财务杠杆效应研究提供案例基础。本文具有一定的实践意义,同时本文也分析了财务杠杆的相关理论,因此,本文也具有一定的理论意义。

  二财务杠杆效应理论以及相关概念概述

  (一)财务杠杆的概念

  到目前为止对于财务杠杆的定义在学术界还没有达成共识,各个学者从不同的角度对于财务杠杆进行定义,目前普遍对财务杠杆从两个不同角度进行定义:一,从企业对债务的利用这一角度认为财务杠杆是在考虑本企业的资本结构过程中,将债务的利用结合起来而实现的结果。二,从企业在负债经营之后导致的结果的角度,在考虑资本结构优化的过程中适当进行举债会导致每股利润发生改变,如果每股利润增加说明企业是在发挥正向的财务杠杆作用,如果每股利润减少则说明企业是在发挥负面的财务杠杆作用[6]。
  在现实情况中,财务杠杆与企业的负债程度息息相关,企业的负债程度越高其财务杠杆就越高,企业财务杠杆的产生虽然是诸多因素协同作用导致的,但是最为初始的原因还是因为企业由于负债而产生的费用[5]。如果把固定的财务费用考虑进去,那么财务杠杆效应的定义就应该是:普通股每股收益变化率大于息税前利润变化率的程度[7]。目前普遍的做法是使用财务杠杆系数来衡量财务杠杆所发生的作用大小。而财务杠杆系数则一般用一些财务指标来代替。例如常用的衡量财务杠杆系数的指标有:每股收益初一息税前变化率,息税前利润变化率与净利润变化率的比值等[8]。

  (二)财务杠杆的指标和计算方法

  资产负债率和权益资本负债率是财务杠杆常用的衡量指标。财务杠杆用资产负债率衡量时,财务杠杆就等于企业的总负债除以企业的总资产[9]。当财务杠杆用权益资本负债率来衡量时,财务杠杆就等于企业总负债除以所有者权益总额[8]。这两个衡量指标都是从债务和企业所有者的角度来度量财务杠杆的。但是在企业内部,作为企业所有者的股东对于财务杠杆的态度通常是积极的,因为企业的财务杠杆越高意味着企业在经营过程中占据的自身资金就越少,极端情况下当企业的负债率达到100%时,就表示企业生产经营所使用的资金都是来自于负债,企业股东没有付出一分钱的资金,但是却可以在企业的收益中分红,这是企业股东最愿意见到的情况[9]。但是对于企业的债权人来讲,他们更关心的是企业能否按时还本付息,至于企业的长期稳定发展,不在他们的考虑范围之内。因此,企业债权人是希望企业的负债越少越好,企业的负债越少,意味着企业在生产经营活动所使用的资金都是自有资金,企业的自有资金越多,企业对于债务的违约的可能性就越小。所以对于债权人而言,他们希望企业的财务杠杆越低越好[9]。
  利用财务杠杆系数来表示财务杠杆也是一种常见的做法,一般认为财务杠杆系数代表着财务杠杆作用的大小,财务杠杆系数越大,则企业的财务杠杆作用就越大。财务杠杆系数的公式为每股收益变动率和息税前利润变动率的比值,每股收益是权益资本的最终收益,而息税前利润是总资产的收益。总资产中包含了企业的所有者权益和企业的债务。如果财务杠杆的系数越大,则息税前利润的微小变动都会导致每股收益的更大幅度变动。当息税前利润下降时,则每股收益会下降得更多[10]。
  DFL=(∆EPS/EPS)/(∆EBIT/EBIT)(2-1)
  在公式(2-1)中DFL就是财务杠杆系数,∆EPS是每股收益变动,具体等于变动后的每股收益与变动前的每股收益之差。∆EBIT是息税前利润变动,具体等于变动后的息税前利润与变动前的息税前利润之差。公司(2-1)经过演变计算还可以推导成为如下公式:
  DFL=EBIT/(EBIT-I)(2-2)
  在公式(2-2)财务杠杆系数DFL用息税前利润EBIT和企业所负担的利息I表示,从公式(2-2)可以看出企业的财务杠杆系数与企业所负担的利息是正向关系,利息越高则财务杠杆稀释就越高。企业的财务杠杆系数与企业的息税前利润EBIT呈负向关系,如果利息I保持不变的情况下,息税前利润上升会导致财务杠杆系数变小,也就是说在企业所负担的利息一定的情况下,息税前利润上升会使得企业的财务杠杆减小。
  当DFL的取值在1至2的区间时,说明企业的息税前利润是利息的两倍以上,企业有足够的能力支付利息,说明企业的财务风险还处于比较安全的区域。当DFL的取值大于2时,说明企业的息税前利润覆盖利息的能力越来越弱,这是企业的财务风险就越大。当DFL的取值无限接近1时,说明企业的息税前利润比利息大很多,企业的财务风险越小[11]。

  (三)财务杠杆效应的内涵(底下内容没有写有关计量,可删除)

  根据企业的不同情况,财务杠杆表现出不同的作用,具体而言如果企业能够合理利用财务杠杆,则对企业的生产经营正常运转和规模的适当扩大都有益处,反之,如果企业过度使用财务杠杆则可能会因为利益超过企业的承受范围而给企业造成额外的财务负担。归纳起来财务杠杆有正面效应和负面效应两种后果[12]。
  1财务杠杆产生的正面效应
  (1)适当的财务杠杆可以提高股东收入。(不是完整的话,可再列个小标题)适当的财务杠杆可以使得企业利用债权人的资金来进行生产经营活动,债权人作为借款方对于企业有收取利息和本金的权利。但是由于借款所产生的额外收益,债权人却不能获得,这些额外收益被最终被企业股东以分红的形式分得。这样对于公司股东来讲可以投入少量的本金获得高额的报酬。这就是财务杠杆所产生的正面效应[13]。
  (2)利息抵税的问题。(不是完整的话,可再列个小标题)根据我国现行的税法规定,企业由于借款等产生的负债而支付的利息可以在税前予以扣除,因此对于企业来讲实际的利息率比表面的利息率要低,企业实际负担的利息是扣除税收以后的利息。这样对于企业而言融资成本更小[14]。
  2财务杠杆的负面效应
  (1)财务杠杆可能带来利益冲突问题。(不是完整的话,可再列个小标题)企业股东和债权人对于企业使用财务杠杆持有不同态度,对于企业股东而言由于可以利用外界资金来完成企业的快速扩张而只需要支付利息即可,企业股东当然是希望企业负责越多越好。对于企业的债权人而言,由于债权人是希望企业能够按时还本付息,因此对于企业的长期发展并不关心,企业扩张与否与他们无关。对于债权人而言是希望企业的负债越少越好。但是债权人不直接参与公司的生产经营,对于公司内部的财务状况并不完全了解,为了防止企业过高举债而影响还债能力,债权人往往会和企业签订合同,对于企业的生产经营活动进行规定[15]。
  (2)财务杠杆可能引发企业资金问题。(不是完整的话,可再列个小标题)当企业需要通过负债来维持运营时,企业所负担的债务也会相应增加。当借款到期时企业不得不借新债换旧债。一旦企业的生产经营发生一点状况导致不能按时归还利息和本金,则对于企业的影响将是巨大的。例如:企业举债进行项目投资,如果项目正常运营也能收到预计的收益,那么对于企业而言这种财务杠杆的使用效果是正面的。如果项目的风险较高,投资失败,项目不能收回预计的收益那么企业需要额外从其他收益中支付利息。一旦投资失败的项目超过企业的负担,则可能会导致企业破产的局面[16]。

  三万科集团财务现状分析

  (一)企业简介

  万科集团于1984年在深圳成立,发展至今已经拥有全国20多个分公司。在职员工超过4万人,经过30多年的沉淀,万科已经成为我国房地产行业的领军企业。公司的业务遍布全国,主要集中在长三角、珠三角、和环渤海经济圈,在中西部地区的重点城市,万科也有涉猎。在2016年万科集团首次进入世界500强企业名单,这是万科实力的象征。在著名的宝万之争事件中,深圳地铁集团最终入主万科成为第一大股东。万科完成了由民营企业向国有控股企业的转变。深圳地铁入主万科以后对于万科的战略发展并没有很大的改变,在万科的第四个十年发展规划中,把自己的定位于“城市配套的服务商,万科集团现有的主要业务由住宅开发和物业服务两部分组成;在2017年万科集团的资产总规模突破万亿级,达到了11653.47亿元。而营业收入也达到了2428.97亿元。尽管国家对于房地产的调控一再严格,但是房地产市场的需求依然强劲,万科集团的发展依然迅猛,受调控政策的影响不大。

  (二)万科集团财务现状

  1资产负债表主要财务数据分析
  万科集团2014年-2018年资产负债表主要财务数据如表3-1所示:(表头与表始终在一页上,且表不能分页)
  根据表3-1可以看出:2014-2018的五年,万科集团的所有者权益合计和总负债在不断地上涨,但是负债上涨的速度远远高于所有者权益上涨的速度。万科在2018年的总负债是2014年的3倍,在短短的4年间万科集团的负债翻了如此之多的倍数,实在令人惊讶。把负债进行细分之后发现,万科的负债中增长最快的负债是流动负债,从2014年的3456亿元上升到2018年的11219亿元。在4年之间上涨了3倍多。(把表中不用的数据删除,我已删。从表中不能直观的看出增长速度,所以要在表中列示出各个科目的增长率,然后才能对比出增长的速度)
  2利润表主要财务数据分析
  万科集团2014年-2018年利润表主要财务数据如表3-2所示:
  由表3-2可以看出:2014-2018的五年,万科集团的营业收入和净利润都在不断地上涨,营业收入从2014年的1463亿元上升到2018年的2976亿元,在五年时间上升了两倍。净利润从2014年192亿元上升到2018年的492亿元,五年时间上升了2.5倍。但是我们把表3-1和表3-2结合起来分析可知,权益收益率从2014年的16.5%上升到2018年的20%。(这里可以计算出每年的权益收益率,然后做成折线图,这样可以更直观,然后进行分析)(这句话无依据,可删)
 
  从上图中我们可以看到,万科集团的权益净利率在2014年至2018年这5年时间内基本保持了上升趋势。
  3现金流量表主要财务数据分析
  万科集团2014年-2018年现金流量表主要财务数据如表3-3所示:
  由表3-3可以看出,2014-2018的五年,万科集团筹资活动产生的现金流量净额从2014年的196亿元上升到2018年的448亿元,规模翻了两番。说明在这5年间万科在进行大规模的筹资活动为企业的快速扩张提供资金支持。(表中可以把不需要的数据删除,此处只分析筹资活动,只留筹资相关数据即可)

  (三)万科集团财务杠杆运用现状

  1万科集团财务杠杆分析
  由表3-4可以看出,2014-2018的五年间,万科集团的财务杠杆(?不通顺)并没有发生剧烈的波动情况,一直都维持在比较稳定的范围内,说明总体而言万科虽然在大幅举债,但是由于公司的高收益能够覆盖公司的巨额利息。这得益于房地产行业的黄金发展时期。
  2万科集团与同行业的财务杠杆作用程度对比
  数据来源:各企业每年度财务报告由表3-5可以看出,2014-2018的五年间,地产行业中的资产负债率整体都在上升,其中碧桂园更是在2018年的财务报表中显示其资产负债率已经突破了90%,房地产行业的资产负债率整体走高的原因除了商品房的预售制度使得期房的销售收入计入预售账款作为负债以外,同时也有各大地产公司为了扩大规模通过各种渠道融资从而导致企业资产负债率走高。不论什么原因导致的资产负债率畸高,都意味着房地产行业的风险过高。

  四万科集团财务杠杆效应及成因分析

  (一)财务杠杆正效应

  1促成盈利能力提高
  经过前面一章的分析我们可以看出,万科集团在2014年至2018年的5年时间内实现了总资产、总负债和总收入等几项重要财务数据的成倍增加。同时万科集团的权益收益率从2014年的16.5%上升到2018年的20%,说明大量的举债使得股东收益率得到提高,这在当今实体经济不景气的行情下,万科还拥有20%的权益收益率是其他行业所不能比的。大量举债带来的一个好处就是债务产生的利息可以抵扣税费,万科集团从2014年至2018年集团产生的利息为68亿元、48亿元、55亿元、82亿元和141亿元。如此庞大的利息所产生的税费抵扣很是可观。(这块加点利息抵税的,前面理论部分写了利息抵税效应,这块就要体现出来)
  2满足融资需求
  万科集团在2014年至2018年的五年间,营业收入和净利润同时实现了翻倍,这和企业的快速扩张是分不开的。没有规模的成倍增长就没有收益的成倍增长。但是规模的成倍增长需要额外的资金支持,万科资金的来源就源自于负债的快速上升。具体而言是流动负债的快速上升。流动负债相对长期负债而言资金成本更小,对于万科的快速扩张这无疑是一个最低成本的选择。

  (二)财务杠杆负效应

  1导致财务风险提高
  分析计算万科集团2014至2018年的财务杠杆系数可知,在2014年万科的DFL还处于较高1.27,但是在随后的几年时间里一直在1.15左右徘徊,说明这几年万科的财务风险比较小。但是到了2018年万科的DFL上升到1.21,说明万科在2018年进行了大量的举债扩充其规模。使得其财务风险提高。
  2导致内部治理问题
  规模的迅速扩充对于企业的管理能力时一个巨大的挑战[17],纵观万科的财务报表可知万科在2018年的资产规模是2014年的3倍,达到了15285亿元的规模,如此庞大的资产规模要求集团的管理层需要有更高的公司治理能力,但是从宝万之争我们可以窥探出万科的内部治理结构还是保持着比较传统的做法,现代公司治理制度还没有完全在公司内部形成。财务杠杆的提升也使得公司外部债权人对于公司经营活动的影响越来越大。这对于公司内部治理不是一个好兆头。

  (三)万科集团财务杠杆效应的成因

  1资本结构不平衡
  不平衡的资本结构使得万科的资产负债率一再攀高,达到了2018年的84.59%。虽然房地产行业的资产负债率普遍偏高,但是和其他行业均值相比,房地产行业(?)的资产负债率均值远远大于其他实体经济行业。说明我国的房地产行业风险过高,一旦出现终端商品房销售不畅,流动负债枯竭,则万科的资金链将会断裂。过于依赖负债的模式使得万科的经营风险极高。
  2财务风险预警机制不到位缺失(缺失的意思是不是万科集团根本没有风险预警机制,这个词语表达不正确)
  (应该把万科集团目前的财务风险预警机制写出来,然后有哪些问题,不完善的地方)
  在房地产行业发展的初期,由于国家实行了住房改革政策使得民众对于商品房的需求大增,房地产步入黄金发展时期,但是在规模迅速扩大的同时对于财务风险的预警却没有跟上。万科这种高负债率的企业更是应该加强财务风险的预警机制建设,预防可能出现的财务风险。万科目前的财务预警机制是属于单一模式预警,即在通过单个的财务指标来分别判断企业的经营状况。万科应该针对这一情况废除原有不合时宜的财务预警机制,重新建立起新的财务预警机制。新的财务预警机制应该是综合考虑各个财务指标的结果,通过建立财务预警模型,建立涵盖偿债能力、获利能力和盈利能力的综合财务预警系统。

  五科学发挥万科集团财务杠杆效应的建议

  (一)合理制定财务杠杆目标

  在资本结构理论中存在着最有资本结构[18],万科集团应该根据实际情况制定出符合集团实际的财务杠杆目标,财务杠杆并不是越高越好,也不是越低越好。而是合理的财务杠杆对于公司最为有利。纵观万科最近5年以来的财务杠杆(资产负债率)年年攀升,资产负债率不可能五上限地攀升下去,否则这对于万科集团和借款方的风险都太高。一旦经营出现问题将会导致严重的社会问题。因此,万科应该制定合理的财务杠杆目标这样才能使得企业在行业动荡中生存下来。去杠杆应该是万科面临的首要问题,财务杠杆过高使得每年的利息费用高企,在2018年万科集团的利息支出为141亿元,而2018年万科集团的利润总额为674亿元。利息占据了利润总额的比重过大,出现利息侵占利润状况。合理控制负债规模才是当行业走下坡路时的生存之道。

  (二)科学制定筹资计划

  万科集团年年都在制定筹资计划,但是年年的筹资规模都在增长,万科集团给与的解释是房地产行业的黄金增长时期,但是随着国家调控政策的逐步趋严,房地产行业将面临着洗牌甚至进入下行通道的行情,万科应该根据实际的宏观经济环境和政策环境合理制定筹资计划,对于企业而言筹资并不是越多越好,因为筹资最终是需要还本付息的,如果筹资规模超过了企业的承受范围,将会导致企业破产而公众的利益收到损害的结局。万科这样规模巨大的企业应该设置专门的部门来研究集团的筹资计划问题。

  (三)积极建立偿债风险预警系统

  由于在财务指标的分析中,可以测量财务风险等前瞻性的指标过少,企业大多看中实际的财务杠杆效果,对于风险的预警则是当风险临近时才能慢慢意识到,甚至有的企业在风险来临时还不能意识到其危害性,这些都导致了企业的经营失败[15]。因此,对于企业来讲应该建立起专门的偿债风险预警机制。特别是对于万科这种大体量的公司更是应该建立起专业的偿债风险预警系统。以预防可能发生的财务风险。综合模式的财务预警系统是当前比较流行的预警系统,综合模式的财务预警系统是建立一个涵盖5个财务比率的模型,将反映企业偿债能力的指标、获利能力指标和营运能力指标有机联系起来,综合公析、预测企业风险。

  六结论

  本文在梳理财务杠杆效应相关理论的基础上,通过对万科集团的财务状况进行分析,重点分析其财务杠杆的应用以及与同行业企业财务杠杆的对比。得出万科集团利用财务杠杆所产生的正面效应和负面效应以及万科集团财务杠杆效应的原因。
  发现在2014-2018的五年时间,万科集团的总资产翻了三倍,在资产翻倍的背后是万科日益走高的负债,据分析万科在2018年的总负债是2014年的3倍,万科的财务杠杆一直保持在1.2左右徘徊,但是资产负债率在一路走高,到2018年达到84.59%。但是在同行业中比起来万科的资产负债率保持在中上水平。说明整个房地产行业的负债率高,对于实体经济的冲击力度大,但是在高负债率的背后也是万科的权益收益率从2014年的16.5%上升到2018年的20%。房地产行业的收益率之高已经远远超过其他实体经济行业。我国的资金流向在大量流向房地产行业。
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